精锐终于要上市了,和新东方差的不止12年?

*遭遇过很凶的所谓老师

不出意外的话，北京时间3月28日深夜，精锐教育就要上市了。

本月早些时候，精锐教育就向美国证监会提交了上市申请，计划在纽交所上市、募集3亿美元，股票代码”ONE”，来自公司的英文名字：One Smart International Education Group Limited。

仅一周前，中国另一家教育公司“尚德机构”也刚在美上市。除这两家美股上市公司外，这波中国教育公司的浪潮中，还有新华教育、21世纪教育、华立大学、博骏教育、天立教育和春华教育，只不过这些公司都选择了港股。

对精锐而言，为了上市已经努力了两年多。能否得偿所愿却还是未知数。早几天登陆纽交所的尚德机构，以11.50美元的最低价发行，但上市当天就跌破发行价，收盘价比开盘下跌了15.3%。精锐教育会否重蹈覆辙？

对于投资人而言，精锐教育的上市只是多了一个可投资的标的，还是另一个新东方或好未来？精锐教育能有多大的市值盘子，是市场讨论的重要话题之一。按两年前的交易价格，精锐教育当时估值25亿人民币左右。

精锐教育2008年成立于上海，做的是面向中高收入家庭的、为小学到高中阶段的学生提供课后辅导。这还是太过官方介绍了，其实就是那个CEO为自己代言、打“1对1”的课后辅导公司。

“折腾”上市

为了上市，精锐教育这两年一直在折腾。

两年前还没有“独角兽回归”这样的概念，精锐教育就铁了心要回A股。当时极有可能的方案，是通过重组松发股份(603268.SH)实现上市。

松发股份在2016年3月宣布重大事项停牌，后来转入重大资产重组程序。当年6月，松发股份宣布本次交易的对象就是精锐教育。但仅仅21天后，松发股份又闪电终止了重组。双方公开的原因，是在价格和交易方式上没有谈拢。

2016年7月，精锐教育CEO张熙在接受采访时还说，还会继续跟别人谈。因为VIE架构都拆完了，看起来在国内上市更便利。

在这之前，精锐教育的股权结构中，美元基金投资人总共持有超过六成的股权，张熙和管理团队则手握不到四成的公司股权。在2016年以前，精锐教育先后引入了四轮融资，投资人名单中包括了天使轮就开始投他们的晨兴资本，还有成为资本、贝恩资本等等。

为了满足精锐教育回国上市的意愿，他们都被迫中途下船。而为了接盘美元投资人，精锐教育拉来了光大富达。光大富达是上市公司天神娱乐(002354.SZ)和光大证券共同发起的并购基金，2016年2月，光大富达买入了精锐教育27.37%的股权，价格大约在5亿元人民币左右。

*谁曾经投资过精锐？

张熙表示铁了心要留在国内八个月后，2017年3月，精锐教育又转向了海外市场。这也有迹可循，在那之前一个月，光大富达又退出了精锐教育的董事会，他们手里的精锐教育股份已经出手，接盘的人叫郑丽娜、作价6.8亿元。光大富达只拿了一年，这笔交易就为他们赚了1.8亿元。

不久后，这部分股权又回到了精锐教育的管理层手里，只是他们又多花了8000万。郑丽娜何许人？目前并不清楚。

这番“折腾”，也导致了创始人张熙对公司的绝对控制。精锐教育上市总部的两大股东，分别是张熙和一家名为上海熙智的公司，后者又是张熙全资控股的。海外的上市主体中，虽然管理层持股不到四成，但却占了92.8%的投票权。

据公开报道，2017年11月，精锐教育做了上市前的F轮融资，投资人包括凯雷亚洲基金、海通国际和高盛集团（中国）。

在精锐教育的招股说明书中，Origin Invesntment Holding Limited是其第二大股东，持股15.8%；高盛和瞻博网络资本分别持股11.4%和8.2%。

*精锐的股权结构

K12样本？

这番折腾，时过境迁，不见得人人都能看到。

乍一看，精锐教育是个不错的公司啊。首先是收入增长很快，2015年、2016年和2017年财年（截止8月31日），精锐教育的净营收分别是11亿元、15亿元和21亿元。很挣钱而且看起来越来越挣钱。对应上面三个时间点，精锐教育的利润分别是5610万元、1.87亿元和2.43亿元，11.8%的净利润率甚至比好未来高。

这应该是课后辅导市场的一个典型案例。K12学科辅导是精锐教育的主要收入来源，过去三个财年中，K12学科教育在总营收中的占比分别为94.1%、90.4%和87.5%。尽管有所下降，还是实打实地现金牛业务，仅2017财年就有18亿元的收入。

这个市场还有得做么？总是给上市公司出市场报告的Frost & Sullivan的意见，还是一如既往的乐观。他们认为光一对一培训，2017年的市场规模就有558亿，未来五年还会以11.4%的平均速度增长。每班2-10人的小班，2017年已经是个1440亿元人民币的市场，未来还会以年均9%的速度曾增长五年。当然每班10人以上的普通版市场规模更大，2017年有1933亿元的市场规模。

这至少用数据证明了，中国父母真的很爱在提高学习上为孩子花钱。如果说调研机构的数据还是过于笼统，那精锐教育的入学人数的增长上，就可以看出越来越多的孩子的课后时间花在了这类培训机构里。2017财年，精锐教育每月的入学人数为7.68万人，而2015年和2016年分别只有4.07万人和5.6万人。

需求也在推动快速扩张。2017年从7月到9月，精锐教育每个月平均要开出10个学习中心。同样在扩张线下学习中心的，还有新东方和好未来。

这些机构同时要面对的，就是正在如火如荼展开的校外培训机构的重拳严整。 开展校外培训机构专项整治行动的通知》，提出校外培训机构不能超纲教学、查处校外培训与中小学招生入学挂钩。所有的校外培训机构都需取得营业执照和办学资格，同时对校区的面积、设施等都做了要求。

*培训市场正在整顿中

这无疑将增加精锐教育们的成本。精锐教育过去两年有五项行政处罚，大多因为违规发布教育、培训广告以及违规经营等。新政之下，“来精锐、做学霸”的广告词是否还能用？

这倒不是精锐一家的问题，因为饥饿营销，好未来一直被诟病。这些机构的快速还有另外一个隐忧，即教师从哪里来？新东方不久前就爆出培训老师的资历与事实不符的问题。

对K12课后辅导的第一梯队而言，新政带来的机会可能远远大于挑战。分析机构的普遍判断是，新政对课后辅导市场的整顿，极可能使得市场集中度向这些龙头企业集中。随着小、散、乱同行的出局，会留出更大的市场空间等待他们去填充。新东方在最近的财报中说，未来今年要新增600所学习中心，仅2018财年的新增数量就在150-170之间。

待解困局

由此，精锐教育有没有可能成为下一个新东方？精锐教育也将新东方、好未来和昂立教育视作是自己的竞争对手。

无论是市场、营收规模，精锐和新东方、好未来还有差距。仅以学习中心为例，截止到2017年11月底，精锐、好未来和新东方分别有225家、579家和703家。

相对于竞争对手的全国布局，上海以及华东依然是精锐的大本营，这个区域贡献了超过六成的营收。尽管从2010年开始，精锐就在企图打破区域限制，但现实证明八年过去了，这个尝试并没有取得太大的成功。

*精锐的业务谱系

在全产业链和互联网布局上，精锐也已经落在了后头。前一部分体现在精锐的收入结构中，尽管有多样化的趋势，但学前教育所占的比重仍然很低，这和其他两家没法比。

扩张和对外投资也直接影响了精锐教育的财务表现。即使是上市之前的2017财年，精锐教育的负债率仍高达90%，而2015财年甚至是128.79%。同样是2017财年，新东方的负债率约为32%。

投资活动产生的现金流，过去三个财年都是负数，其中2016年是-4.97亿元。对现金流的渴求，也体现在公司频繁的股权质押上。截止目前，精锐教育还有两项有效的股权质押。

相对而言，精锐教育上市后的发展后劲，也更受质疑。一个很重要的原因，就是他们自我标榜的“1对1”模式，“更难规模化。”这种模式需要大量人员挖掘并服务学生，并不是单纯靠体系就能做到的。何况很难有一种产品，能同时让学生、家长和社会都满意。但培训行业的特性恰恰是购买者和使用者是分离的。

做了十年教育的张熙能否破解这些困局？在创立精锐之前，张熙曾经人在多家全球500强公司担任高管，“学霸张”的得意之作，是将垂死的益达口香糖带出陷阱、实现年销售额从4000多万到4亿的突破。

对营销和品牌颇有研究的他，在2013年的一次采访中说，精锐的真正瓶颈是缺乏管理人才，“如果能复制出10个我来”就好了。不知道这个瓶颈他解决了没有。 

题图：精锐以“1+1”著称。