【中信教育】全国22省份公布方案,校外培训机构专项治理工作进一步深入(0423-0429周观点)

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民办教育分类管理及改革政策进入执行年。教育行业是与政策强相关的行业，未来政策变化或不具备短期炒作价值，但需关注在较长时间维度内对行业的影响。包括：1）民办教育分类管理政策：各地区在政府补贴、税收优惠、学额审批、，直接影响当地民办学校营收及利润；2）招生政策改革、高考改革、课程改革：过程很慢，但将逐步促进素质教育类企业发展；3）K12 培训行业：办学日趋规范化，长期来看将利好龙头机构提升市场份额；4）职业培训行业：精简职业资格考试将弱化部分学科考培需求，但将促进各领域职业技能培训发展。

2018 年是A 股公司转型教育的第四年，警惕潜在风险。上市公司在布局教育产业初见成效、收入和利润明显增厚的同时，也面临着整合不易的困境和潜在风险，需要警惕：1）业绩承诺无法实现的情况下，商誉减值的潜在风险；2）对赌完成情况下，教育团队激励不足、核心人才流失导致的经营风险。

投资建议：A 股教育公司越来越纯粹，同时一大批教育公司陆续在海外IPO，多家公司站在同一起跑线比较的时候，更加需要关注公司的质地，包括：1）管理层的相关经验和能力；2）所处赛道的空间和竞争格局；3）公司自身所采取的发展战略及执行情况，综合以上三个方面优选具备长期成长生命力的公司。

推荐组合：A 股重点推荐视源股份、凯文教育、盛通股份及开元股份，美股推荐关注瑞思学科英语，港股推荐民生教育、中教控股等高等教育指标，择机配置。

风险因素：政策调整不及预期，行业竞争加剧的风险。

收入端增长极为亮眼，利润端表现短期承压。18Q1营业收入26.6亿元（+64%），毛利润4.86亿（+37.7%），归母净利1.28亿元（+13.9%），扣非净利1.31亿元（+13.3%）。收入增长超预期、利润增长略低于预期，主要原因我们预计和TV板卡的季节性表现有关：2018世界杯影响出货增加、但毛利率同比上年下降明显。由于Q1是教育业务传统淡季，而目前教育业务对公司业绩贡献已达70%-80%，因此全年来看Q1参考性减弱，我们认为全年实现30%增长趋势仍然明确。公司预告2018H归母净利润区间3.56亿-4.03亿元，同比增长15%-30%。

收入结构：2018世界杯带动TV放量，整机业务持续快增。基于我们拆解，18Q1收入结构：TV板卡收入预计16-16.5亿（+70%-80%），教育板块预计7.5亿-8亿（+37%-45%），会议平板预计6000-8000万（+100%以上）。受益世界杯，TV板卡阶段性放量，预计下半年起将回归到小幅增长的态势；教育市场不断挖潜，扩品类+软硬结合的策略较为成功，有望继续保持快速增长，Q1淡季结构性影响有限；会议市场继续保持翻倍增长态势。

毛利端：板卡毛利率阶段性下行，结构性因素导致综合毛利率下滑。原材料价格上涨、竞争加剧导致板卡业务自17Q4起毛利率下滑明显（近2个百分点），18Q1毛利率继续保持低位。Q1 TV板卡收入占比较大，直接拖累公司综合毛利率同比下降3.5个百分点至18.3%。

费用端：股权激励、人员招聘导致管理费用率仍处于高位。1）公司2017Q2起招募大量研发和市场人才，为会议平板、白电智能板卡、汽车电子等业务板块蓄力。相比上年同期公司员工人数已增长600余人，且多为薪酬较高的研发、市场人才。2）公司推出持续的限制性股票激励，每年将确认3000万元左右期权费用，我们估测18Q1也将确认700-800万股权激励费用，Q1绝对利润低，该笔费用影响大。公司研发投入、期权激励费用阶段性拉低了公司盈利增速，但是为公司中长期成长奠定了良好的战略基础，我们认为公司经过2年左右的业务赛道切换，将望重回高成长轨道。

资产减值损失：原材料价格上涨，存货数额较大、计提跌价准备较多。芯片、PCB板等基础原材料价格持续上涨的背景下，公司积极扩大存货规模，18Q1存货金额达13.5亿元，较17Q4增长2.57亿元，较16Q4增长6.06亿元。相应地，18Q1公司计提资产减值（主要为存货跌价准备）1503万元，上年同期为-509万元（即冲回），对公司当期净利润影响非常明显。

风险因素：原材料价格继续上涨影响毛利率风险；市场竞争加剧的风险等。

盈利预测、估值及投资评级。维持2018-2020年净利预测9.12/13.95/19.27亿元，暂不考虑转增全面摊薄EPS 2.25/3.43/4.74元，分别同比增长32%/53%/38%。我们看好公司的业务拓展能力，2018年料将是公司重回高增长的起始年，公司现价对应18-20年PE 37/24/17倍，合理偏低。考虑到公司长期成长潜力，维持目标价103元（对应19年30倍），及“买入”评级。

本周中信教育指数延续了上周的下跌态势，周内下跌1.63%，但是跌幅较上周有所收窄（-1.63%VS-2.64%）；本周跌幅超过沪深300指数（-1.63%VS-0.11%）；此外上证综指上涨0.35%，深证成指下跌0.81%。

在市场整体行情下跌的情况下，推荐组合同样表现不佳，仅视源股份上涨（+3.13%），此外开元股份（-3.84%）、凯文教育（-3.68%）、盛通股份（-0.88%）。

个股方面，重点关注公司中13家公司上涨，涨幅前五的分别是方直科技（+11.43%）、中国高科（+7.36%）、全通教育（+6.58%）、中南传媒（+4.33%）、立思辰（+3.90%），跌幅前五的分别是中文在线（-7.98%）、科大讯飞（-6.04%）、百洋股份（-5.14%）、开元股份（-3.84%）、东方时尚（-3.74%）。

美股中概股教育板块本周13家公司5家上涨，分别是精锐教育（+2.61%）、四季教育（+2.07%）、海亮教育（+1.79%）、尚德机构（+1.50%）、无忧英语（+0.91%），跌幅前五的分别是博实乐（-8.46%）、达内科技（-6.62%）、ATA公司（-6.24%）、正保远程教育（-3.05%）、好未来（-2.76%）。

港股中概股教育板块本周11家公司仅3家上涨，分别是宇华教育（+4.55%）、中教控股（+2.75%）、枫叶教育（+0.72%），跌幅前五的分别是民生教育（-11.11%）、大地教育（-5.88%）、新高教集团（-4.50%）、中国网络信息科技（-3.22%）、睿见教育（-2.89%）。

本周业绩披露汇总

其他公告

【北京】北京市《校外培训机构专项治理行动实施方案》要求对校外培训机构展开“拉网式”摸排，中小学校要普查每名学生参加学科类校外培训情况。

（消息来源：芥末堆）

【上海】出台产业工人建设改革意见：鼓励社会力量办学，建立校企人员互聘制度。

（消息来源：芥末堆）

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（消息来源：

印发《教育信息化2.0行动计划》。

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全国22个省份公布方案，启动校外培训机构专项治理工作。

（消息来源：

召开发布会解读《职业学校校企合作促进办法》，鼓励国企办职业学校，建校企双主体合作机制。

（消息来源：

【美世教育】完成6000万A轮融资，将用于提升服务产能和强化品牌宣传。

（消息来源：鲸媒体）

【小贝儿实验室】获日本亚洲投资JAIC天使轮融资。

（消息来源：鲸媒体）

【多乐小熊】获新东方千万级战略投资。

（消息来源：鲸媒体）

【作业盒子】完成C轮1亿美元融资，云锋基金领投、好未来等跟投。

（消息来源：鲸媒体）

【芳汀思】获数百万元天使轮融资，已与师范类院校合作培养STEAM教师。

（消息来源：芥末堆）

【酷码编程】完成天使轮融资，将搭建在线编程平台。

（消息来源：芥末堆）

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