昨日，尚德披露了赴美上市招股书，股票代码为STG，据彭博社之前报道，此次尚德计划融资3亿美元。
尚德成立于2003年，于2014年转型为在线教育模式。尚德通过在线平台提供以学位和文凭为主的课程，此外还提供在线专业课程和教育内容，帮助学生准备专业认证考试并获得专业技能。
尚德机构创始人欧蓬本人非常低调，从来不公布尚德的数据信息，因为他崇尚的是“黑森林法则”。而根据此次尚德招股书显示，2015年、2016年、2017年上半年，尚德的递延收益分别为4.14亿元、7.28亿元、12.7亿元。2017上半年尚德自考课程现金收入占比超86%；总客单价超6000元。
尚德招股书还透露了哪些秘密？
2017上半年现金收入9.13亿元、净亏损2.32亿元
招股书透露，2015年、2016年尚德的现金收入分别为4.46亿元、7.41亿元。2017年上半年现金收入为9.13亿元，相比2016上半年3.17亿元的现金收入同比增长了187.8%。
2015年、2016年尚德的净收入分别为1.59亿元、4.19亿元，净亏损分别为3.18亿元、2.54亿元。2017年1-6月，尚德的净收入为3.61亿元、净亏损2.32亿元。
2015年、2016年尚德连续两年净亏损超两亿，且仅2017上半年亏损已达2.32亿元。这似乎与外界印象不符。此前尚德的管理层对外透露尚德已实现盈利，对于与招股书相左的情况，尚德内部人士解释是因中美会计准则的不同。
对于业绩亏损，尚德称会将收取学费记为递延收入。在销售课程时，尚德从学生处收取的学费最初记录为递延收入，并通常在学生入学期间按课程比例确认。尚德学历课程的平均课程长度约为21个月，职业认证和技能课程的平均长度约为17个月。2015年、2016年、2017年上半年，尚德的递延收益分别为4.14亿元、7.28亿元、1.27亿元。
与此同时，另一个较引人注意的数据是尚德的资产负债率。
据上图显示，2015年、2016年、2017年1-6月，尚德总资产分别为1.00亿元、2.45亿元、5.58亿元；负债总额分别为4.72亿元、7.99亿元、13.44亿元，资产负债率分别高达471.38%、326.11%、240.72%。
事实上，尚德披露的数据和51Talk的数据有相似之处。“增收不增利”和“负债比例过高”的情况似乎同样适用于尚德和51Talk。根据2017年Q3的最新财报，该季度51Talk净营收2.361亿元，同比增长95.1%；现金收入3.534亿元，同比增长51.5%；净亏损为1.418亿元，去年同期亏损1.235亿元。
受到递延收入的影响，自2015财年起，51Talk负债率就超过100%，高居不下。对于一个追求健康经营的教育机构来说，属于递延收入的这部分现金是不能被预支的，如果这部分现金被挪用，很可能在发生大规模退费的时候，造成公司现金流断裂。以2017年Q3为例，51Talk总负债为13.28亿元，其中递延收入为10.58亿元，占比79.67%。2016年Q3这一比例是73.2%。而尚德资产负债率自2015年至2017上半年都高于100%，在2015年甚至高达400%，不过尚德的资产负债率整体呈下降趋势。
分析51Talk出现“收入越多、亏损越大”以及负债率随着现金收入增加而攀升的现象，51Talk高管曾表示，原因是现金收入增速过快，学员交钱的速度高于课耗速度，导致在同一时期（财季/财年）净收入的确认赶不及当期各项支出的确认。以此解释尚德资产负债率及亏损业绩似乎同样适用。
值得注意的是，和51Talk相比，尚德上课模式并不是一对一模式，成本上长期看更有优势。
2017上半年自考课程现金收入占比超86%；总客单价超6000元
尚德成立于2003年，于2014年转型为在线教育模式。尚德通过在线平台提供以学位和文凭为主的课程，此外还提供在线专业课程和教育内容，帮助学生准备专业认证考试并获得专业技能。
截至2017年6月30日，尚德提供自考高等教育课程，MBA相关课程以及专业认证和技能课程等。自考课程涵盖18个专业，包括中国语言文学、法律、学前教育、项目管理、市场营销、英语、人力资源管理、工商管理、企业管理、现代公司治理、财务管理、广告、会计、能源管理、行政管理、国际贸易和计算机信息管理。自考课程占据了尚德历史净收入、现金收入和新入学人数的最大比例。
据招股书显示，2015年、2016年、2017年上半年自考课程实现净收入分别为9129.4万元、2.78亿元、2.78亿元，分别占总净收入比重57.4%、66.3%、76.8%；现金收入分别为31.68亿元、58.54亿元、79.26亿元，分别占总现金收入比重71.0%、79.0%、86.9%；新注册学生分别为9.92万人、11.65万人、11.44万人，分别占总的新注册人数比重55.4%、61.7%、77.0%。
学位或文凭高等教育课程实现净收入分别为9395.3万元、2.93亿元、2.92亿元，现金收入分别为32.83亿元、62.20亿元、83.05亿元，新注册学生分别为10.07万人、11.98万人、11.72万人。
专业认证和技能课程实现净收入分别为6460.3万元、1.21亿元、6672.4万元；现金收入分别为11.79亿元、11.90亿元、8.19亿元；新注册学生分别为7.85万人、6.89万人、3.14万人。
2015年尚德的新注册学员数约为17.92万人，2016年这一数字上升至18.87万人，同比增长5.34%。每名新注册学员贡献的净收入由2015年的2489.9元上升至2016年3926元。2015年、2016年其学生总数达到20.58万人、38.28万人。
2017年上半年，尚德新注册学员数达14.86万人，同比增长66.81%。截至2017年6月底，其学生总数为40.796万人；而去年上半年新生贡献的净收入达到6141.6元，同比增幅超过70%。
2015年、2016年、2017年上半年尚德的客单价分别为2489.9元、3926元、6141.6元。
这一客单价情况似乎也与51Talk的数据有些相似。在2017年Q3财报中，51Talk称客单价由2013年的2600元增加到了2016年的6600元。
2016年Top 10玩家占高等教育和职业教育市场总额的6.4%
什么是高等教育（也称“后中学教育”）和职业教育？招股书是这么定义的：高等教育和职业教育通常针对18岁以上、没有学士学位的学生；目的是帮助成年人通过取得学位、文凭或专业证书/技能来获得进步。
中国的高等教育和职业教育包括文凭/学位课程和职业教育，具体组成如下图：
根据艾瑞咨询的数据，高等教育和职业教育的市场规模在2017年达到1978亿元。市场规模将继续大幅增长，到2022年预计达到约3552亿元元，2017年-2022年的年复合增长率为12.4％。
2017年在线教育的总市场规模达到约2003亿元，预计到2022年将以22.1％的年复合增长率继续增长。而中国的在线高等教育和职业教育市场预计将维持31.1%的年复合增长率——从2017年的336亿元增长到2022年的1301亿元。
招股书称，自学考试（STE）辅导是中国高等教育和职业教育市场中最大的垂直领域，预计其市场规模将从2017年的466亿元增长至2022年的791亿元，年复合增长率为11.2％。
考虑到自学考试的难度，学生通常需要1-5年的时间准备并通过自学考试，在线教育模式为此提供了更大的灵活性，艾瑞咨询的数据显示，预计中国的在线自考辅导市场规模将从2017年的45亿元增长至2022年的447亿元，年复合增长率为58.3％，占2022年整体自考市场的50％以上。
艾瑞数据也显示，截至2017年12月31日，中国18岁以上的人口中，约有6.06亿人没有学士学位。
当前，中国的高等教育和职业教育市场依然高度分散，且以线下为主。艾瑞咨询统计，2016年总排名前十的玩家约占总体市场规模的6.4％。在在线高等教育和职业教育市场中，尚德目前专注于自考辅导市场。招股书称，按照2017年的现金收入计算，尚德机构在中国在线高等教育和职业教育市场的份额最大，达5.1％，超过了之后九大企业的总市场份额。
新东方旗下公司持股8.5%，销售和市场人员占比过半
鲸媒体从尚德招股书中了解到，欧蓬股权占比45.3%，新东方董事长俞敏洪个人股权占比1.1%，新东方旗下一个控股公司ELITE CONCEPT HOLDINGS LIMITED对尚德持股8.5%。
截至2017年6月30日，尚德教职人员共由182位教师和344位导师组成，集中在北京和广州。2015年、2016年及2017上半年，尚德分别有1435、3076、5141名全职员工。截至2017上半年，尚德员工大部分位于北京、广州和深圳。
招股书显示，销售和市场人员有3012名，占总员工数的58.6%；学术和行政人员有702名，占比13.7%；销售运营人员有1086名，占比21.1%；管理人员156名，占比3%；技术开发人员有185名，占比3.6%。
2017上半年营销成效比为22.1%，广告投放历经转型
值得注意的是，尚德还在招股书中披露了营销成效比（按营销支出除以总收入计算），2015年、2016年该比例为28.3%、24.8%，到2017年上半年，营销成效比至22.1%。
招股书还透露，尚德实施了三项重大战略转型：2006年开始投入大量在线广告营销资源；2014年将服务产品从线下转变为在线课程；2016年启动并实施了“移动优先”战略并推出了新的IT基础架构——Genesis。【Genesis由一套自主开发的在线和移动平台组成，从招生、社区运营、内容开发、教学，到学生和员工行为、需求、偏好、反馈等都能在Genesis上创建和完成。】
尚德曾经以地面培训为主，营销广告也采用地面投放的方式。2003年到2005年，面授提供服务，依靠地面广告招生，是尚德主要的业务模式。从2006年开始，尚德开始把广告投放至互联网，而此前大部分订单都来自地面广告，欧蓬曾经拿出四分之一的营收去做户外、公交、地铁站等品牌投放。之后尚德极少再大规模投放线下广告了，随着服务模式的转型，营销模式也从线下改到了线上。
2015年时，地铁里曾铺天盖地的是尚德CEO刘通博的面孔，伴随着一句文案：“我是刘通博，我站在对面，只是为了让你看我一眼。”外界不少看法认为任命年轻CEO是尚德转型的一大决心之一，年轻人似乎更具创新意识，面对在线教育也更加开放。
招股书透露，截至2017年6月30日，尚德销售及市场推广支出为4.93亿元，比2016年同期的2.15亿元增长129.1%，主要包含：（1）销售和营销人员的薪酬；（2）获客成本；（3）租赁费用等。截至2017年6月30日的六个月，尚德支付员工薪酬1.82亿元；获客成本为2.21亿元，其中主要有销售支出、品牌推广和营销活动，包括在搜索引擎和移动应用渠道的投资。截至2017年6月30日，尚德拥有4098名销售和营销人员。
不过尚德并没有完全放弃地面广告，最近已又开始投放。
未来尚德还有何发展计划？招股书披露，尚德计划主要通过提供多样且价格具有竞争力的课程来吸引学生，包括开发新的教育内容产品；优化课程价格，并提供更多定制的课程套餐；进一步加强以咨询为导向的销售实践，通过数据分析预测学生需求，在销售流程中增加更多体验元素。
同时，尚德称还将继续投资技术，跟踪和分析学生数据以提高教学质量和学习体验，打算通过使用人工智能来加强数据分析，用数据驱动教学服务的不同方面。
为了鼓励学生参与和互动，尚德计划在其移动平台上开发有吸引力的新功能。例如，优化虚拟奖励系统，创建新的沟通渠道和社交功能；同时监控学生的看法，根据学生在聊天小组/在线社区的评论来确定任何不满情绪。
此外，尚德还寻求与其现有业务互补的战略联盟和收购标的。计划探索与全球领先的国际和本地教育内容提供商以及全球顶尖大学的战略合作关系，以扩大课程内容。
尚德主营学历教育和职业教育培训，我们发现主要竞争对手其实还有成立于1999年的弘成教育。
弘成教育从网络高等学历教育服务做起，逐渐将业务扩大至基础教育、非学历培训和职业教育。弘成在线教育主要针对在职需要提升自己学历或技能知识的用户，2016年7月的数据称，其在线学生有60余万人，累计有200多万学生获得网络学历。
外界更为熟悉的是，2007年，弘成教育在美国纳斯达克上市。不过到了2013年6月21日，弘成教育宣布董事会收到由董事会执行主席黄波和CEO丁向东组成的买方集团发起的不具约束力的私有化要约。2014年1月1日，弘成教育达成私有化最终协议，成为继环球雅思私有化之后的第二家上市后私有化的教育中概股。宣布私有化要约时，弘成教育市值1.10亿美元，市盈率16.989倍。
弘成教育最后一次发布季报是2013财年第三季度，其季度营收为2300万美元，同比增13.6%；净利润160万美元，同比增长207.3%。
2016年7月，弘成教育宣布获得Pre-IPO融资，由复思资本领投，海通开元、阳光保险参投。据称这次融资意味着弘成教育将重新“杀”回国内资本市场，目标是A股。
而此次尚德机构似乎要抢先一步登陆美国资本市场了。IT桔子数据显示，尚德曾于2014年3月获得经纬中国领投的数千万A轮融资；2015年11月获得新东方领投的B轮数千万融资；2017年2月获得兴旺投资、清科辰光教育基金的数千万C轮融资。
尚德另一块业务职业教育在美股上也已有诸多对手，如正保远程、达内，但具体从事业务科目有所区别。
正保远程专注于网络教育和企业增值服务，去年9月完成了对北京瑞达法考40%的股权收购。2017财年正保远程净收入为1.31亿美元，毛利率为56.2%，净利润为1490万美元。达内则主要从事IT职业教育。2017财年Q3达内实现总净营收5.7亿元，净利润为1.0亿元。
而在国内A股市场上，职业教育更是被上市公司青睐的香饽饽。尚德两条业务中，职业教育业务面临国内外市场的竞争，更为激烈。
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